第118号（2022年6月）
SPAC（特別買収目的会社）の構造変化について
佐賀卓雄（当研究所名誉研究員）
- 〔要 旨〕
-
2003年にSPACが初めて登場してから，今日までにその構造は大きく変化してきた。買収を目的として創設されるSPACのライフサイクルは，SPAC IPOとde-SPAC（ターゲット企業の買収）という2つの局面から構成される。IPO（新規公開）後，あらかじめ定められた期間内にターゲット企業（非公開会社）の買収を行い，その企業を公開させるというプロセスを辿る。
SPACの最大の特質は，de-SPACの際に償還権（redemption right）を認めていることにある。SPAC IPOによって調達した資金は買収資金に充当されるべくエスクロー勘定に預託されるが，買収提案に対して株主の賛否を問うことが義務づけられ，反対が一定割合を越えれば買収提案は撤回され，代わりの案件を探すか，清算の手続きに入ることになる。その際，株主は賛否にかかわらず（当初は反対の場合にのみ）償還を認められている。この仕組みによって，株主はダウンサイド・リスクを限定できるのである。
2008年にNASDAQとNYSEはSPACの上場を認可した。SPACは買収提案に対して株主から一定割合以上の反対があれば，その提案を引き下げることになっていた。SPACマフィアと呼ばれるSPACの大口株主はこの規定に目を付け，SPAC経営陣に高値での買い取りを迫るようになったのである。いわゆるSPACメールである。これに対する対策として，取引所はテンダーオファーの規定を適用して，株主の投票そのものを意味のないものにした。また，上場維持基準を緩和して，単位株主数の下限を引き下げようとした。
また，de-SPACは買収手続きであるため，通常のIPOではアンダーライターが訴訟リスクを避けるため，事実上，認めていない業績予想などのフォワード・ルッキング情報の提供に対してセーフハーバー規定が適用されるというのが通説であった。このため，2020年以降のSPACブームとともに，de-SPACにともなう誇大な将来予想に対する民事訴訟も増加し，この扱いも疑問視され始めた。
本稿はSPACの現在に至るまでの構造変化の様相を明らかにし，それが提起した規制問題を検討する。
タグ
- フォワード・ルッキング情報
- アーンアウト条項
- PIPE
- SPACメール
- SPACスポンサー
- 新規公開（IPO）市場のセグメント化