第49号（2005年3月）　国債問題と市場の活用

国債発行の自由化プロセスの日本的特徴
―市場仲介者サイドの視点からの一考察―

岩井宣章（日本証券業協会常任監事）

〔要　旨〕

　わが国の国債発行が市場原理に沿って行われるようになったのは，それほど昔ではない。国債は昭和41年に財政原資調達手段として本格的に発行されるようになり，その発行方式としては市中公募方式が採用された。しかし，発行条件の設定などが市場ニーズに沿って運営されることにはならなかった。国債の発行者は金融政策の当事者でもあり，金利体系など当時の金融構造に配慮して，市場原理を十分に尊重した起債運営に抵抗があったからである。50年代に入り国債が大量発行されるようになると，発行者においては金利体系維持より財政資金ニーズ充足がより大きな課題となり，また引受シンジケート団を構成する金融機関においても引受負担軽減が課題となり，国債発行に市場原理導入を容認する姿勢に転じるが，それでも金利体系維持等が許容されるような金融環境（金融緩和等）が到来する場面では，旧に服するなど，国債発行に市場原理が広く採り入れられるようになるには多くの時間を要した。
　一般投資家への販売を担当する証券会社は，その販売が直接に金融市場の動向に影響されることから，国債発行開始時から発行条件の実勢化，投資ニーズに即応した種類の多様化を求めた。しかし，昭和40年代においては，ほとんど進展をみることはなかった。それでも証券会社は税制面の優遇措置や小額資金による購入制度などを活用し，国債販売に力を注いだ。50年代に入り発行条件の実勢化や国債種類の多様化などが徐々に進行すると，証券会社はその進展度合いに応じて国債販売実績を大きく拡大させ，国債発行への市場原理導入が一般投資家の販売拡大につながることを，実績をもって示し，その更なる推進を発行者等関係者に促した。そして昭和60年代前後には，発行条件実勢化等の国債発行の多くの面において市場原理導入が実現する。
　証券会社が金融商品として魅力が大きいとはいえない時代から国債の販売に一貫して努力を傾注したのは，将来の債券引受業務への展望があり，債券流通市場における仲介者としての地歩の確保という意図があった。とはいえ国債の本格的発行当初から国債発行への市場原理導入を促し，またその速やかな実現を求め続けたのは，仲介業者として多数の投資家と対峙する証券会社であったのも事実である。